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光大证券人民币贬值与利率走低外汇占款投放了

过去十年是中国经济发展最好的十年 光大证券:人民币贬值与利率走低 外汇占款投放一因二果 类别: 机构: 研究员:

[摘要]

经济评论:

最近一周,中国经济最值得关注的变化是银行间市场利率水平的明显走低,以及人民币汇率的明显贬值。2月17日至22日这周,人民银行通过公开市场操作从银行间市场回笼资金1080亿元。这是继上周4500亿的回笼之后,央行连续第二周回收资金。尽管如此,银行间市场流动性仍然明显趋松,7天回购利率周度均值从前一周的5.0%明显下降到了3.6%,创下了去年10月以来的新低。同一周,人民币对美元即期汇率也有明显贬值。汇率收盘价的周度均值比前一周贬值超过0.2%,创下了去年6月钱荒以来最大的单周跌幅(图1)。

面对人民币贬值,许多人的第一反应是认为资本正在流出。的确,近期许多新兴市场经济体就在美联储缩减QE的过程中,发生了明显的资本外流,并引发了它们国内金融市场的动荡。但是,如果近期确有资本大量从中国流出,我们应该如去年6月“钱荒”时那样,观察到人民币贬值和银行间市场利率水平攀升同时发生,而不是像现在这样,利率水平反而明显走低。因此,资本流出的解释并不成立。

反证资本流出假说的另一个证据来自NDF市场。这一市场全称人民币不可交割远期(Non-deliverableForward)市场。与建在我国国内的人民币即期外汇市场不同,NDF市场是一个离岸人民币远期市场,其运行机制与即期市场完全不同。人民币即期外汇市场由人民银行主导——人民银行是汇率中间价事实上的设定者,也是这个市场中最大的参与者。因此,即期市场走势很大程度上反映了人民银行的意志。而NDF市场则基本由市场力量所主导,是全球市场对人民币看法的晴雨表。从过去的经验来看,NDF市场中人民币升值、贬值预期的变化与中国跨境资本流动高度正相关——资本从中国流出时,都会导致NDF市场中人民币贬值预期明显上升。

而在近期,人民币贬值压力仅仅表现在即期汇率市场中。在与跨境资本流动更相关的NDF市场中,人民币远期价格走势平稳,并未明显下挫。这表明此次人民币贬值的主要原因在国内,在于人民银行(图2)。

这也不难理解。从去年10月到今年1月这4个月中,我国贸易顺差月平均水平超过300亿美元,相比之前一年200亿的平均水平高出了不少。这样的情况下,人民银行有外汇占款投放的压力。另一方面,近期人民银行正在考虑扩大人民币即期汇率的日内波动幅度。此时在市场中营造一些人民币贬值压力出来,也有利于打消市场中人民币单边升值的预期,预防波幅放大之后人民币出现急涨的态势。从这些考虑出发,人民银行可能有在市场中抛售人民币的动力。而这些抛出来的人民币也会直接增加银行间市场流动性供给,导致利率水平走低。

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